中国的债务比担心的还要大

李稻葵估计，到 2020 年，中国地方政府的债务总额比之前意识到的要高得多，约为 90 万亿元人民币（12.6 万亿美元）。

这些债务大部分来自基础设施建设，其中大部分不太可能产生足以偿还债务的收入。 由于中国目前的趋势增长率明显低于以前，从长远来看，这会造成负担。 国家当局有足够的资金来解决这个问题，但这需要对经济政策进行重大反思。 如果不进行战略转变，中国就会走向日本式的停滞。

李稻葵解释说，之前估算中的一个疏忽是未能挖掘重大基础设施项目背后的“资本”基础，例如西南特大城市重庆的大型轨道交通环线。 重庆总投资近 290 亿美元的项目中，近五分之二来自所谓的“实收资本”。 但李和他同事的分析表明，“实收资本”实际上也是债务。

该研究还确定，到 2020 年，地方政府偿还债务的财政资金已经恶化。结论是：“很明显，地方政府被迫承担新债务来偿还现有债务，这是不可持续的。” 李表示，鉴于近年来增长势头恶化，偿债能力“现在可能更低”。

与此类似，日本 20 世纪 90 年代的经济增长不足以简单地偿还泡沫时期产生的巨额债务，这些债务的基础是价格完全不切实际的房地产抵押品。 东京的应对措施是引导银行向企业提供宽容，并避免美国式的破产及其带来的社会和劳动力屠杀。

日本的另一项应对措施是继续降低利率，以鼓励新借款为新投资提供资金。 问题是扩大或接受新信贷的意愿有限。 低利率被视为日本潜力减弱的症状。

如今中国的利率也在下滑，这并非巧合。 储蓄账户利率较低可能会削弱中国家庭的信心。 上个月末，中国大型国有银行进一步下调了利率。

中国基准10年期政府债券收益率本周逼近2.5%以下的现代纪录低点——这是在最初的Covid-19危机期间创下的。 以日本为例，1997 年 10 年期国债收益率跌破 2.5%，并且再也没有回落过。

李认为，中国地方债务负担有一个三部分解决方案，他的分析显示，截至 2020 年，地方债务负担占国内生产总值 (GDP) 的 88%。这明显高于国际货币基金组织 (IMF) 此前的估计。 （李估计最坏情况下的债务价值为 14 万亿美元，这一数字会更大。）

首先是让中央政府简单地接管地方当局的部分义务。 近几个月有迹象表明，习近平主席的团队确实在沿着这些思路思考，尽管北京的政策制定者长期以来一直寻求维持中央政府相对较低的债务与GDP的比率。

李的第二步是延长债务期限，这是通过各种互换计划（其中一些是在地方层面）进行的，还有一些涉及央行。

然而，第三个组成部分需要重大的意识形态转变。 这将涉及出售国有资产。 在日本，这是全球金融危机爆发前几年，首相小泉纯一郎领导下最终解决日本坏账问题的一个组成部分。 （东京正在再次考虑这一政策选择。）

但习近平政权非但没有拥抱私有化，反而倾向于提升国家的作用。 似乎很难想象 20 世纪 80 年代的撒切尔主义会减少债务并为私营部门注入活力。

所有这些都放大了中国金融体系动态的风险，限制了未来几年的经济潜力。
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